ST小鴨定向增發(fā)解析：瀕危公司該如何重組？

　　小鴨（000951）因重組擬實施的定向增發(fā)預(yù)案一經(jīng)公告便受到廣泛關(guān)注。資料表明，該公司主營家用電器，自1999年在深交所上市后經(jīng)營形勢不斷惡化，近兩年的凈利潤分別為-7516萬元和-2.09億元，2003年被*ST.為保住來之不易的“殼”，同時也為了完成濟(jì)南市政府對市屬幾家ST公司的“拯救”行動，*ST小鴨開始了與退市爭分奪秒的重大資產(chǎn)重組。

　　“大象裝進(jìn)冰箱”的難題

　　按照公司此前公告的資產(chǎn)置換方案，*ST小鴨將全部資產(chǎn)和相關(guān)負(fù)債與中國重汽與重型汽車整車生產(chǎn)和經(jīng)營相關(guān)的資產(chǎn)和負(fù)債（含擬注銷的全資子公司中國重型汽車集團(tuán)濟(jì)南卡車有限公司的主要資產(chǎn)和負(fù)債）進(jìn)行置換。置入的資產(chǎn)主要包括：卡車公司下屬車身、車架、總裝、運(yùn)輸、工具、供應(yīng)等及重汽集團(tuán)銷售部。

　　但根據(jù)*ST小鴨的財務(wù)狀況，該公司凈資產(chǎn)的有限使得重組方重汽集團(tuán)無法將重型汽車的整體資產(chǎn)置入上市公司，導(dǎo)致重組后出現(xiàn)幾大問題。

　　其實，*ST小鴨重組面臨的尷尬境地同樣也是許多ST公司欲重組亟待解決的難題：一方面，公司如果退市，會造成公眾股東血本無歸和社會資源的巨大損失，影響證券市場穩(wěn)定發(fā)展；另一方面，急于買殼上市，搭建資本平臺的企業(yè)又因為“殼”容量的有限無法將“大象放進(jìn)冰箱”，望“殼”興嘆。即使把有限的資產(chǎn)放進(jìn)去，也因為置入資產(chǎn)不具備獨立性和完整性，而導(dǎo)致公司在持續(xù)經(jīng)營時做出損害公司利益和投資者權(quán)益的事。以往的做法中，有不在少數(shù)的重組方先大方 “輸血”，然后通過二級市場炒作套現(xiàn)，再掏空上市公司，此種“先予后取”模式帶來的隱患有目共睹。

　　實際上，就*ST小鴨這個個案而言，連續(xù)兩年虧損，除了重組已無他選擇。重組方認(rèn)為，本次以定向增發(fā)形式實現(xiàn)重汽集團(tuán)重型汽車業(yè)務(wù)的整體上市，公司業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、盈利能力煥然一新，既解決了由于殼容量與置入產(chǎn)業(yè)不匹配，導(dǎo)致重組中面臨與首發(fā)一樣的改制不徹底、進(jìn)入上市公司資產(chǎn)不完整等問題，同時也提高了上市公司的整體質(zhì)量，對中小股東的利益也是有力地保障。

　　撞上法律“盲區(qū)”？

　　虧損的上市公司能否增發(fā)？是否具備法律依據(jù)？有關(guān)市場人士指出，《公司法》在制定之初，只考慮了公司正常經(jīng)營狀況下之情況；同時，出于對廣大投資者的保護(hù)，對公司發(fā)行新股提出了三年連續(xù)盈利的要求。但《公司法》制訂至今已近十年，中國的經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展形勢早已大大超出了當(dāng)時立法時設(shè)想的范圍。例如：《公司法》中缺乏對公司重組情況下的規(guī)定，其有關(guān)新股發(fā)行的規(guī)定規(guī)范的也是在原有公司資產(chǎn)的框架下，以融資為目的的公開發(fā)行行為�！豆�司法》對上市公司凈殼重組、向特定人發(fā)行新股的情況并沒有明確規(guī)定。此種“以股份換資產(chǎn)”的手段雖然在國外被普遍運(yùn)用，但目前在我國尚缺乏明確的法律依據(jù)。在這種情況下，*ST小鴨利用定向增發(fā)積極探索一種新的重組模式倒是一件比“坐而論道”有意義的事。

　　就方案的細(xì)節(jié)以及由此可能產(chǎn)生的各種影響，有關(guān)人士認(rèn)為，定向增發(fā)是現(xiàn)實條件下解決*ST小鴨重組問題的一個相對合適的選擇。定向增發(fā)使上市公司不出現(xiàn)金就獲得了優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，同時由于新增的是非流通股，不會造成市場擴(kuò)容的壓力。但中小股東能否獲取受益，關(guān)鍵是置入資產(chǎn)的評估是否有水分，折股價格是否合理，公司完成重組后能否保持持續(xù)經(jīng)營能力。從目前來看，由于*ST小鴨的凈資產(chǎn)低于面值，增發(fā)必然會對每股凈資產(chǎn)有所貢獻(xiàn)。對每股收益是否會有所攤薄，或多大程度地攤薄，最終要取決于折股價格。

　　作為重組過程中的一個新手段，定向增發(fā)究竟效果如何？恐怕還要看此門一開后進(jìn)來的是“真外婆”還是“狼外婆”，尤其是對于有退市之憂別無選擇的ST公司，但市場從不拒絕有利于市場穩(wěn)定、有利于公司發(fā)展、有利于投資者利益的創(chuàng)新之舉，讓我們拭目以待。（記者 趙惠 邢梅/證券時報）